中国互联网企业的估值为什么比氦气高
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发布时间：2022-04-24 18:49
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时间：2023-11-03 19:07
作为一个从业多年的券商TMT方向研究人员，我们一直在思考一个问题：互联网公司该如何估值？这个问题虽然在圈子内被广泛提及，但似乎并没有特别满意、统一的答案，伴随注册制和VIE们的回归，我们相信，这个问题将会更加重要且棘手，我们尝试着把截至目前的一些碎片化的感悟和体会梳理一下，抛砖引玉。这第一篇，主要是谈谈互联网公司的估值有何特殊性？
如果，今天的“互联网”可以视作是科技的代名词，那么科技股，或者叫新经济，有个最大的特征就是变化相当快。这种快可以表现在几个方面：
第一是技术迭代快，技术发展趋势难以准确判断，以前的领先者可能很快变为落伍者，存在所谓“先行者的诅咒”，从模拟相机到数字相机，从MP3到音乐手机，从电纸书阅读器到IPAD，从传呼机到手机...新技术到来后对传统技术是摧枯拉朽式的*；
第二是马太效应，小公司从崛起到成为龙头几乎就是几年时间，timing非常重要，再好的创意，再多的资金，错过了风口，就难于翻盘，但在初期这种潜在巨头很难预测。比如千团大战后存活下来的活跃、体量玩家仅剩几家，比如诸多的移动IM，微信走出来后易信、来往等很难复制，比如早年同雅虎雷同的门户类公司很多，但最后走下来的只有寥寥几家；
第三是边际定义，通用型的科技可以横跨很多不同的行业，很难定义边界。互联网作为诸多科技的代表，可以连接几乎所有行业，如互联网教育，互联网制造，互联网农业，互联网旅游...在“互联网+”提出之后，千行百业都被辅以互联网的标签，都是互联网企业。比如苹果，这到底是家硬件企业，软件企业，还是互联网企业？再比如华大基因，它是生物企业，还是互联网企业？还有大疆，它是消费电子，还是互联网，还是自动化企业？
第四是国家*，对于传统企业，由于其增长，成熟会经历漫长的周期，因此在行业*上不必特别拘泥于一些收紧或放松，但对于从一个仅3-5年就可以从1到100的科技行业，这种影响就变得弹性很大。例如我们都知道Uber的商业模式颇佳，但它在多个国家都被*严查抵制，那么会不会未来一家新的Uber找到了不彻底的*方式但又可以被*认同的中间路线，从而在部分国家走的更快呢？比如像3G、4G，牌照发放、制式选择、全球供应商的准入，都会和监管部门的意志有很大关系。
第五是商业模式，网络公司的商业模式很难一触而就，几乎伴随着从创业期到成熟期，每年都有新的尝试和考虑。比较典型的例子就是奇虎360，这家公司在上市前的几年中，曾经尝试过若干种盈利方式，比如考虑网络U盘（现在叫云盘）收费，软件下载会员制等等，但直到上市后，才确定浏览器流量甩出+游戏/联运双主线驱动...这样的故事似乎发生在所有的初创企业中。
第六是上市阶段。一个标准意义的互联网公司大约经历三个阶段，一是初创阶段，大量的研发、服务器/带宽投入，少量或者几乎可以忽略的收入；二是成长阶段，表现为用户的快速增长，商业模式的不断成熟，但这个阶段或许它们还没有盈利，理由是他们将利润用于补贴市场和最终用户，加速自身的马太效应；三是成熟阶段，公司的用户增速放缓但收入增速较快，开始实现盈利。见下图。
如果所有的互联网公司都能够在第三阶段上市，换句话说，就是我们历史比较熟悉的估值体系，我们可以简单的按照一些指标如DCF或者PE等方式给它定价，但问题恰恰是：他们会经常在阶段一或者阶段二就上市，多数表现为有收入没利润，甚至是有用户没收入大幅亏损！这确实让很多本来意愿的参与者无所适从。
如果我们用绝对估值法去给公司定价，你会很郁闷的发现，企业的永续增长率的赋予是没有意义的，2%-10%甚至更高，你永远说不清楚期间差距的几个点的区别在哪里？假如我们回顾，在1999年纳斯达克4000家上市公司直到今天，仅有不超过5家创了当年新高（苹果、亚马逊、微软...欢迎补充），收入我没有统计，但数量也不会太多（比如思科收入比当时高，但市值远不如前），我们会意识到，几乎99%的公司永续增长率其实是负值！但那个时候的投行或者公司自己，甚至包括市场，会这样认为吗？
一句话，科技股代表未来，称之为新经济，“未来”或者“新”是不确定的，这就是区别传统企业的最大之处，也正是如此，他们才会在投资人心目里种下诸多的梦，演绎着无限的憧憬。因此，在*与梦想之余，互联网企业估值所要面临的最大的挑战是不确定性。
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作为一个从业多年的券商TMT方向研究人员，我们一直在思考一个问题：互联网公司该如何估值？这个问题虽然在圈子内被广泛提及，但似乎并没有特别满意、统一的答案，伴随注册制和VIE们的回归，我们相信，这个问题将会更加重要且棘手，我们尝试着把截至目前的一些碎片化的感悟和体会梳理一下，抛砖引玉。这第一篇，主要是谈谈互联网公司的估值有何特殊性？
如果，今天的“互联网”可以视作是科技的代名词，那么科技股，或者叫新经济，有个最大的特征就是变化相当快。这种快可以表现在几个方面：
第一是技术迭代快，技术发展趋势难以准确判断，以前的领先者可能很快变为落伍者，存在所谓“先行者的诅咒”，从模拟相机到数字相机，从MP3到音乐手机，从电纸书阅读器到IPAD，从传呼机到手机...新技术到来后对传统技术是摧枯拉朽式的*；
第二是马太效应，小公司从崛起到成为龙头几乎就是几年时间，timing非常重要，再好的创意，再多的资金，错过了风口，就难于翻盘，但在初期这种潜在巨头很难预测。比如千团大战后存活下来的活跃、体量玩家仅剩几家，比如诸多的移动IM，微信走出来后易信、来往等很难复制，比如早年同雅虎雷同的门户类公司很多，但最后走下来的只有寥寥几家；
第三是边际定义，通用型的科技可以横跨很多不同的行业，很难定义边界。互联网作为诸多科技的代表，可以连接几乎所有行业，如互联网教育，互联网制造，互联网农业，互联网旅游...在“互联网+”提出之后，千行百业都被辅以互联网的标签，都是互联网企业。比如苹果，这到底是家硬件企业，软件企业，还是互联网企业？再比如华大基因，它是生物企业，还是互联网企业？还有大疆，它是消费电子，还是互联网，还是自动化企业？
第四是国家*，对于传统企业，由于其增长，成熟会经历漫长的周期，因此在行业*上不必特别拘泥于一些收紧或放松，但对于从一个仅3-5年就可以从1到100的科技行业，这种影响就变得弹性很大。例如我们都知道Uber的商业模式颇佳，但它在多个国家都被*严查抵制，那么会不会未来一家新的Uber找到了不彻底的*方式但又可以被*认同的中间路线，从而在部分国家走的更快呢？比如像3G、4G，牌照发放、制式选择、全球供应商的准入，都会和监管部门的意志有很大关系。
第五是商业模式，网络公司的商业模式很难一触而就，几乎伴随着从创业期到成熟期，每年都有新的尝试和考虑。比较典型的例子就是奇虎360，这家公司在上市前的几年中，曾经尝试过若干种盈利方式，比如考虑网络U盘（现在叫云盘）收费，软件下载会员制等等，但直到上市后，才确定浏览器流量甩出+游戏/联运双主线驱动...这样的故事似乎发生在所有的初创企业中。
第六是上市阶段。一个标准意义的互联网公司大约经历三个阶段，一是初创阶段，大量的研发、服务器/带宽投入，少量或者几乎可以忽略的收入；二是成长阶段，表现为用户的快速增长，商业模式的不断成熟，但这个阶段或许它们还没有盈利，理由是他们将利润用于补贴市场和最终用户，加速自身的马太效应；三是成熟阶段，公司的用户增速放缓但收入增速较快，开始实现盈利。见下图。
如果所有的互联网公司都能够在第三阶段上市，换句话说，就是我们历史比较熟悉的估值体系，我们可以简单的按照一些指标如DCF或者PE等方式给它定价，但问题恰恰是：他们会经常在阶段一或者阶段二就上市，多数表现为有收入没利润，甚至是有用户没收入大幅亏损！这确实让很多本来意愿的参与者无所适从。
如果我们用绝对估值法去给公司定价，你会很郁闷的发现，企业的永续增长率的赋予是没有意义的，2%-10%甚至更高，你永远说不清楚期间差距的几个点的区别在哪里？假如我们回顾，在1999年纳斯达克4000家上市公司直到今天，仅有不超过5家创了当年新高（苹果、亚马逊、微软...欢迎补充），收入我没有统计，但数量也不会太多（比如思科收入比当时高，但市值远不如前），我们会意识到，几乎99%的公司永续增长率其实是负值！但那个时候的投行或者公司自己，甚至包括市场，会这样认为吗？
一句话，科技股代表未来，称之为新经济，“未来”或者“新”是不确定的，这就是区别传统企业的最大之处，也正是如此，他们才会在投资人心目里种下诸多的梦，演绎着无限的憧憬。因此，在*与梦想之余，互联网企业估值所要面临的最大的挑战是不确定性。
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时间：2023-11-03 19:07
作为一个从业多年的券商TMT方向研究人员，我们一直在思考一个问题：互联网公司该如何估值？这个问题虽然在圈子内被广泛提及，但似乎并没有特别满意、统一的答案，伴随注册制和VIE们的回归，我们相信，这个问题将会更加重要且棘手，我们尝试着把截至目前的一些碎片化的感悟和体会梳理一下，抛砖引玉。这第一篇，主要是谈谈互联网公司的估值有何特殊性？
如果，今天的“互联网”可以视作是科技的代名词，那么科技股，或者叫新经济，有个最大的特征就是变化相当快。这种快可以表现在几个方面：
第一是技术迭代快，技术发展趋势难以准确判断，以前的领先者可能很快变为落伍者，存在所谓“先行者的诅咒”，从模拟相机到数字相机，从MP3到音乐手机，从电纸书阅读器到IPAD，从传呼机到手机...新技术到来后对传统技术是摧枯拉朽式的*；
第二是马太效应，小公司从崛起到成为龙头几乎就是几年时间，timing非常重要，再好的创意，再多的资金，错过了风口，就难于翻盘，但在初期这种潜在巨头很难预测。比如千团大战后存活下来的活跃、体量玩家仅剩几家，比如诸多的移动IM，微信走出来后易信、来往等很难复制，比如早年同雅虎雷同的门户类公司很多，但最后走下来的只有寥寥几家；
第三是边际定义，通用型的科技可以横跨很多不同的行业，很难定义边界。互联网作为诸多科技的代表，可以连接几乎所有行业，如互联网教育，互联网制造，互联网农业，互联网旅游...在“互联网+”提出之后，千行百业都被辅以互联网的标签，都是互联网企业。比如苹果，这到底是家硬件企业，软件企业，还是互联网企业？再比如华大基因，它是生物企业，还是互联网企业？还有大疆，它是消费电子，还是互联网，还是自动化企业？
第四是国家*，对于传统企业，由于其增长，成熟会经历漫长的周期，因此在行业*上不必特别拘泥于一些收紧或放松，但对于从一个仅3-5年就可以从1到100的科技行业，这种影响就变得弹性很大。例如我们都知道Uber的商业模式颇佳，但它在多个国家都被*严查抵制，那么会不会未来一家新的Uber找到了不彻底的*方式但又可以被*认同的中间路线，从而在部分国家走的更快呢？比如像3G、4G，牌照发放、制式选择、全球供应商的准入，都会和监管部门的意志有很大关系。
第五是商业模式，网络公司的商业模式很难一触而就，几乎伴随着从创业期到成熟期，每年都有新的尝试和考虑。比较典型的例子就是奇虎360，这家公司在上市前的几年中，曾经尝试过若干种盈利方式，比如考虑网络U盘（现在叫云盘）收费，软件下载会员制等等，但直到上市后，才确定浏览器流量甩出+游戏/联运双主线驱动...这样的故事似乎发生在所有的初创企业中。
第六是上市阶段。一个标准意义的互联网公司大约经历三个阶段，一是初创阶段，大量的研发、服务器/带宽投入，少量或者几乎可以忽略的收入；二是成长阶段，表现为用户的快速增长，商业模式的不断成熟，但这个阶段或许它们还没有盈利，理由是他们将利润用于补贴市场和最终用户，加速自身的马太效应；三是成熟阶段，公司的用户增速放缓但收入增速较快，开始实现盈利。见下图。
如果所有的互联网公司都能够在第三阶段上市，换句话说，就是我们历史比较熟悉的估值体系，我们可以简单的按照一些指标如DCF或者PE等方式给它定价，但问题恰恰是：他们会经常在阶段一或者阶段二就上市，多数表现为有收入没利润，甚至是有用户没收入大幅亏损！这确实让很多本来意愿的参与者无所适从。
如果我们用绝对估值法去给公司定价，你会很郁闷的发现，企业的永续增长率的赋予是没有意义的，2%-10%甚至更高，你永远说不清楚期间差距的几个点的区别在哪里？假如我们回顾，在1999年纳斯达克4000家上市公司直到今天，仅有不超过5家创了当年新高（苹果、亚马逊、微软...欢迎补充），收入我没有统计，但数量也不会太多（比如思科收入比当时高，但市值远不如前），我们会意识到，几乎99%的公司永续增长率其实是负值！但那个时候的投行或者公司自己，甚至包括市场，会这样认为吗？
一句话，科技股代表未来，称之为新经济，“未来”或者“新”是不确定的，这就是区别传统企业的最大之处，也正是如此，他们才会在投资人心目里种下诸多的梦，演绎着无限的憧憬。因此，在*与梦想之余，互联网企业估值所要面临的最大的挑战是不确定性。
热心网友
时间：2023-11-03 19:08
作为一个从业多年的券商TMT方向研究人员，我们一直在思考一个问题：互联网公司该如何估值？这个问题虽然在圈子内被广泛提及，但似乎并没有特别满意、统一的答案，伴随注册制和VIE们的回归，我们相信，这个问题将会更加重要且棘手，我们尝试着把截至目前的一些碎片化的感悟和体会梳理一下，抛砖引玉。这第一篇，主要是谈谈互联网公司的估值有何特殊性？
如果，今天的“互联网”可以视作是科技的代名词，那么科技股，或者叫新经济，有个最大的特征就是变化相当快。这种快可以表现在几个方面：
第一是技术迭代快，技术发展趋势难以准确判断，以前的领先者可能很快变为落伍者，存在所谓“先行者的诅咒”，从模拟相机到数字相机，从MP3到音乐手机，从电纸书阅读器到IPAD，从传呼机到手机...新技术到来后对传统技术是摧枯拉朽式的*；
第二是马太效应，小公司从崛起到成为龙头几乎就是几年时间，timing非常重要，再好的创意，再多的资金，错过了风口，就难于翻盘，但在初期这种潜在巨头很难预测。比如千团大战后存活下来的活跃、体量玩家仅剩几家，比如诸多的移动IM，微信走出来后易信、来往等很难复制，比如早年同雅虎雷同的门户类公司很多，但最后走下来的只有寥寥几家；
第三是边际定义，通用型的科技可以横跨很多不同的行业，很难定义边界。互联网作为诸多科技的代表，可以连接几乎所有行业，如互联网教育，互联网制造，互联网农业，互联网旅游...在“互联网+”提出之后，千行百业都被辅以互联网的标签，都是互联网企业。比如苹果，这到底是家硬件企业，软件企业，还是互联网企业？再比如华大基因，它是生物企业，还是互联网企业？还有大疆，它是消费电子，还是互联网，还是自动化企业？
第四是国家*，对于传统企业，由于其增长，成熟会经历漫长的周期，因此在行业*上不必特别拘泥于一些收紧或放松，但对于从一个仅3-5年就可以从1到100的科技行业，这种影响就变得弹性很大。例如我们都知道Uber的商业模式颇佳，但它在多个国家都被*严查抵制，那么会不会未来一家新的Uber找到了不彻底的*方式但又可以被*认同的中间路线，从而在部分国家走的更快呢？比如像3G、4G，牌照发放、制式选择、全球供应商的准入，都会和监管部门的意志有很大关系。
第五是商业模式，网络公司的商业模式很难一触而就，几乎伴随着从创业期到成熟期，每年都有新的尝试和考虑。比较典型的例子就是奇虎360，这家公司在上市前的几年中，曾经尝试过若干种盈利方式，比如考虑网络U盘（现在叫云盘）收费，软件下载会员制等等，但直到上市后，才确定浏览器流量甩出+游戏/联运双主线驱动...这样的故事似乎发生在所有的初创企业中。
第六是上市阶段。一个标准意义的互联网公司大约经历三个阶段，一是初创阶段，大量的研发、服务器/带宽投入，少量或者几乎可以忽略的收入；二是成长阶段，表现为用户的快速增长，商业模式的不断成熟，但这个阶段或许它们还没有盈利，理由是他们将利润用于补贴市场和最终用户，加速自身的马太效应；三是成熟阶段，公司的用户增速放缓但收入增速较快，开始实现盈利。见下图。
如果所有的互联网公司都能够在第三阶段上市，换句话说，就是我们历史比较熟悉的估值体系，我们可以简单的按照一些指标如DCF或者PE等方式给它定价，但问题恰恰是：他们会经常在阶段一或者阶段二就上市，多数表现为有收入没利润，甚至是有用户没收入大幅亏损！这确实让很多本来意愿的参与者无所适从。
如果我们用绝对估值法去给公司定价，你会很郁闷的发现，企业的永续增长率的赋予是没有意义的，2%-10%甚至更高，你永远说不清楚期间差距的几个点的区别在哪里？假如我们回顾，在1999年纳斯达克4000家上市公司直到今天，仅有不超过5家创了当年新高（苹果、亚马逊、微软...欢迎补充），收入我没有统计，但数量也不会太多（比如思科收入比当时高，但市值远不如前），我们会意识到，几乎99%的公司永续增长率其实是负值！但那个时候的投行或者公司自己，甚至包括市场，会这样认为吗？
一句话，科技股代表未来，称之为新经济，“未来”或者“新”是不确定的，这就是区别传统企业的最大之处，也正是如此，他们才会在投资人心目里种下诸多的梦，演绎着无限的憧憬。因此，在*与梦想之余，互联网企业估值所要面临的最大的挑战是不确定性。
